冀东水泥：Q1创历史最佳超预期，整合完成上升趋势确定

　　冀东水泥(000401)

　　事件：冀东水泥4月23日公布2019年一季报。 2019 年一季度公司实现收入 50.1 亿元，可比口径同比增长 47.7%，净利润 4491 万元，大幅扭亏( 2018Q1:亏损 5.8 亿元)，归母扣非净利润 2871 万元，同样同比大幅扭亏( 2018Q1:亏损 4.96 亿元)，公司一季报业绩创下历史最佳，大超市场预期;

　　京津冀水泥高景气带动业绩反转。 2018Q4 以来，由于京津冀一体化及雄安新区建设加速，京津冀地区水泥需求反转，供需格局明显改善，2019 年春节后在节后全国水泥价格普跌的背景下实现熟料价格率先喊涨，地区总体产销率同比 2018Q1 提升 20 个百分点以上，库存维持低位。

　　受益于京津冀地区的高景气，公司 2019Q1 水泥熟料综合全口径销量 1415 万吨，同比增加 32.9%，而根据我们估算，公司一季度水泥熟料吨毛利 105 元/吨左右，同比 2018Q1 上升 30 元/吨，但由于所得税同比转正影响利润 1 亿左右，公司净利润增速低于水泥板块业绩;管理经营效率提升，资产负债率下降：

　　公司 2019 年 Q1 在销量及收入同比大幅上升的情况下，公司管理费用同比下降，而根据我们测算，公司吨管理费用同比 2018Q1 大幅下降 26 元/吨，同时吨销售费用同比下降 1 元/吨，除销量增加摊薄费用外，我们认为上述成本改善也体现了公司经营效率的提升。

　　此外，截止 2019Q1，公司应收票据及账款较2018 年底减少 43 亿元左右，体现了公司现金流管理的改善。同时，截止 2019Q1，公司资产负债率 57.5%，相比 2018 年底下降 4 个百分点，从而使得公司财务费用同比下降，进一步增厚的利润;

　　与金隅整合完成过户，未来两年上升趋势确定： 我们认为出色的2019Q1 业绩仅仅是未来两年高景气的开端： 1) 4 月唐山限产预计将使得京津冀地区水泥价格在整个 4， 5 月处于上升通道，从而使得公司2019Q2 业绩创历史新高，

　　2)基建支撑下京津冀地区需求预计稳定增长，而由于小企业产能目前已经充分释放，供给恶化空间有限，供需格局持续改善确定性强，

　　3)公司 2019Q1 完成了与金隅整合的资产过户，而随着与金隅更加充分的整合，公司费用管控及经营效率仍提升降空间，

　　4)由于产能占比低，公司非核心区域对业绩弹性贡献远小于华北地区，因此即使非核心区域价格盈利下滑超预期，也不会影响公司整体上升趋势;

　　投资建议： 暂维持公司 2019/2020 归母净利润 27.4 亿元/29.2 亿元，目标价 24.4 元，并维持“买入”评级。我们认为公司近期价格调整为投资者提供了良好的买入时机。

　　风险提示： 需求低于预期，成本上升高于预期，限产松动。